在日本國(guó)債重挫并波及全球金融市場(chǎng)的幾天之后，為這波暴跌的速度和范圍震驚的交易員們?nèi)晕椿剡^(guò)神來(lái)。品浩（PIMCO）的基金經(jīng)理Pramol Dhawan感嘆道，收益率“一天之內(nèi)”飆升25個(gè)基點(diǎn)，“仔細(xì)感受一下這個(gè)幅度”。
在過(guò)去的日本國(guó)債市場(chǎng)，這種幅度的收益率變動(dòng)往往需要用上數(shù)周 —— 有時(shí)甚至數(shù)月 —— 時(shí)間一點(diǎn)一點(diǎn)完成。在21世紀(jì)的大多數(shù)時(shí)間里，日債市場(chǎng)都非常平穩(wěn)，利率長(zhǎng)期處于極低水平，使得東京在全球投資者眼中既是廉價(jià)資金來(lái)源，也是全球動(dòng)蕩時(shí)期的避風(fēng)港。
然而，上周的暴跌以及日元的劇烈波動(dòng)明晃晃地告訴大家，那種日子已經(jīng)結(jié)束。曾與日本闊別許久的通脹已經(jīng)重新安營(yíng)扎寨，而且首相高市早苗正在推動(dòng)的財(cái)政刺激計(jì)劃將進(jìn)一步增加本已龐大得令人不安的政府債務(wù)。因此，投資者瘋狂地將收益率推升至過(guò)去難以想象的水平 —— 最長(zhǎng)期限的日債收益率超過(guò)了4%。這也給從美國(guó)到英國(guó)、德國(guó)的利率造成了上行壓力。
日本將于2月8日提前舉行大選，而高市早苗及其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手都高舉寬松預(yù)算的競(jìng)選大旗，交易員們準(zhǔn)備迎接更無(wú)序的市場(chǎng)波動(dòng)。長(zhǎng)遠(yuǎn)而言，全球市場(chǎng)更擔(dān)憂的是，日本國(guó)債收益率處于更高水平的新常態(tài)將促使國(guó)內(nèi)投資者將更多資金匯回國(guó)內(nèi)。目前，日本約有5萬(wàn)億美元的資金投在海外，這還不包括外國(guó)基金為押注全球金融資產(chǎn)而借入的日元。
“這是一個(gè)新時(shí)代，”日本最大資產(chǎn)管理公司之一三菱日聯(lián)資產(chǎn)管理的執(zhí)行首席基金經(jīng)理小口正之表示?！拔艺J(rèn)為日本的收益率還沒(méi)到位。這僅僅是個(gè)開(kāi)始 —— 未來(lái)可能發(fā)生更大的沖擊?！?/p>
T． Rowe Price的Arif Husain將不斷攀升的日本利率比作金融界的圣安德烈亞斯斷層線，每一次震動(dòng)都會(huì)引發(fā)人們對(duì)何時(shí)會(huì)發(fā)生大震的強(qiáng)烈猜測(cè)。自日本央行于2024年3月結(jié)束負(fù)利率實(shí)驗(yàn)以來(lái)，規(guī)模7.3萬(wàn)億美元的日本國(guó)債市場(chǎng)的下跌變得越來(lái)越劇烈、越來(lái)越頻繁，其中有九次跌幅超了同期平均水平兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差。
而就算是以這些標(biāo)準(zhǔn)來(lái)衡量，上周二的拋售大潮也格外醒目。高市早苗宣布提前舉行大選，以鞏固其對(duì)權(quán)力的掌控并確保其高支出和減稅議程獲得支持，引發(fā)超長(zhǎng)期債券暴跌，各期限國(guó)債整體縮水410億美元。40年期收益率飆升至4%上方，創(chuàng)歷史新高，30年期上漲超過(guò)0.25個(gè)百分點(diǎn)，是過(guò)去五年平均日波幅的八倍。
而且它還波及了全球各地，重挫美國(guó)國(guó)債，并意外地成為聚集在瑞士達(dá)沃斯討論今年地緣政治歷史性動(dòng)蕩的金融大佬們的關(guān)注焦點(diǎn)。當(dāng)天夜間，美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)貝森特致電日本財(cái)務(wù)大臣片山皋月，告知她美國(guó)市場(chǎng)也受到了影響。高盛集團(tuán)的分析表明，每10個(gè)基點(diǎn)的“特有日本國(guó)債沖擊”就會(huì)給美國(guó)及其他地區(qū)的收益率帶來(lái)約2-3個(gè)基點(diǎn)的上行壓力。
東京市場(chǎng)的動(dòng)蕩一直持續(xù)到周五，即日本央行行長(zhǎng)植田和男稱央行可能購(gòu)買債券以穩(wěn)定市場(chǎng)那天。雖然這刺激了長(zhǎng)期債券的反彈，但也導(dǎo)致日元大幅下跌，凸顯了日本市場(chǎng)“按下葫蘆起了瓢”的局面，交易員們正在試探官員們能否消除市場(chǎng)對(duì)國(guó)家財(cái)政狀況的擔(dān)憂。
不過(guò)日元匯率再次迅速調(diào)頭，在日本政府干預(yù)風(fēng)聲在東京交易員之間開(kāi)始擴(kuò)散后轉(zhuǎn)而上漲。隨后有消息稱，紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行聯(lián)系了金融機(jī)構(gòu)，詢問(wèn)日元匯率情況 —— 這對(duì)任何日元空頭來(lái)說(shuō)都是一個(gè)強(qiáng)烈的信號(hào)，表明日美兩國(guó)當(dāng)局可能都在準(zhǔn)備干預(yù)。一些人認(rèn)為，這再次表明特朗普政府擔(dān)心日本的麻煩會(huì)對(duì)美國(guó)市場(chǎng)構(gòu)成威脅。
“如果日元大幅貶值，日本就必須捍衛(wèi)日元，而最快的方法就是拋售外匯儲(chǔ)備，包括美國(guó)國(guó)債，”Pinnacle Investment Management首席投資策略師Anthony Doyle表示?！斑@就是為什么日本那邊的問(wèn)題會(huì)極度不合時(shí)宜地演變成美國(guó)收益率上升?！?/p>
日本市場(chǎng)發(fā)生的摩擦已經(jīng)醞釀了一段時(shí)間。第一個(gè)重大預(yù)警信號(hào)出現(xiàn)在2024年年中，當(dāng)時(shí)日本央行第二次加息推動(dòng)日元飆升。投資者爭(zhēng)先恐后地解除靠借入低息日元建立的至多1.1萬(wàn)億美元頭寸，導(dǎo)致股票和全球債券價(jià)格暴跌。
而日本央行的漸進(jìn)式加息路徑（在啟動(dòng)加息兩年后，政策利率仍僅為0.75%）帶來(lái)了安慰，在一定程度上恢復(fù)了市場(chǎng)的平靜。但這同時(shí)也促使投資者再次開(kāi)始借入日元，用于購(gòu)買日本境外的高收益資產(chǎn)，也就是進(jìn)行套利交易。與此同時(shí)，日本央行繼續(xù)縮減債券購(gòu)買規(guī)模，導(dǎo)致市場(chǎng)出現(xiàn)缺口，而國(guó)內(nèi)大買家遲遲未能補(bǔ)上。
去年，鑒于日本保持高通脹，以及唐納德·特朗普重返白宮給世界經(jīng)濟(jì)蒙上不確定性，日本國(guó)債市場(chǎng)的問(wèn)題逐月加劇。投資者對(duì)日本央行應(yīng)該采取的措施意見(jiàn)不一，買家也逐漸停止參與國(guó)債招標(biāo)。
在市場(chǎng)動(dòng)蕩之際，民眾對(duì)生活成本的不滿情緒繼續(xù)升溫，最終導(dǎo)致時(shí)任首相石破茂下臺(tái)。在經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)二十年的物價(jià)漫長(zhǎng)下跌之后，核心通脹率在2025年回升至3.1%，連續(xù)第四年超過(guò)日本央行2%的通脹率目標(biāo)。
食品雜貨價(jià)格上漲
高市早苗在10月接替石破茂，并承諾推出新冠疫情以來(lái)的最大經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃以安撫選民。債券的下跌隨之愈演愈烈，最終在上周崩盤。在不到三個(gè)月的時(shí)間里，30年期日本國(guó)債收益率最高上升了75個(gè)基點(diǎn)，達(dá)到3.8%以上的高位。而去年幾乎一整年才上漲了同等幅度。
“自從高市早苗上臺(tái)以來(lái)，收益率的波動(dòng)被輕視了，”三井住友DS資產(chǎn)管理全球固定收益集團(tuán)首席投資組合經(jīng)理國(guó)部真二表示?！柏?cái)政狀況正在引發(fā)信譽(yù)問(wèn)題?！?/p>
余震
這股日本國(guó)債沖擊波不太可能是最后一次。
盡管投資者已敲響警鐘，但高市早苗在政府支出上的立場(chǎng)深受選民歡迎，其政府也沒(méi)有展現(xiàn)出什么向市場(chǎng)妥協(xié)的跡象。財(cái)務(wù)大臣片山皋月上周表示，她與全球頂級(jí)金融機(jī)構(gòu)的會(huì)晤表明，它們將繼續(xù)在日本配置資產(chǎn)。
而一些極端的投資者則將正在發(fā)酵的日本局勢(shì)與2022年英國(guó)首相利茲·特拉斯政府的垮臺(tái)相提并論，當(dāng)時(shí)一份考慮不周的預(yù)算案引發(fā)了一場(chǎng)債券市場(chǎng)危機(jī)。
“危險(xiǎn)在于，日本市場(chǎng)過(guò)去一直保持穩(wěn)定，而現(xiàn)在卻出現(xiàn)了劇烈波動(dòng)，”Neuberger Berman基金經(jīng)理Ugo Lancioni表示?！笆袌?chǎng)最終會(huì)找到均衡利率水平，但目前看來(lái)還沒(méi)到。日元貶值，長(zhǎng)期收益率也有些失控，你可以稱之為‘特拉斯時(shí)刻’。”